恒立液压：液压件龙头进口替代，受益挖掘机泵阀放量

公司作为国内液压件龙头，短期内挖掘机泵阀业务放量带来业绩高增长，中长期公司向非工程机械领域不断拓展，不断扩张成为高端液压装备综合制造商，实现多产品多领域的进口替代。

预计2019-2021年净利润12.0/15.2/18.3亿元，同比增长43%/28% /20%，3年复合增长30%。EPS为1.35/1.73/2.07元，对应PE为21/17/14倍。分部估值：油缸对标海外龙头给予15倍PE，市值144亿元；泵阀2019-2021年净利润增长206%/65%/42%，给予2019年65倍PE，市值154亿元，合计298亿元，对应每股34元，2019年PE 25倍，“买入”评级。

行业观点

1、恒立液压为国内液压件龙头，从油缸到泵阀积极拓展。公司主营挖掘机专用油缸、非标油缸及液压泵阀，2018年收入占比分别为43%/27%/11%。公司前五大客户是三一、徐工、卡特彼勒等国内外工程机械龙头和中国中铁、中国铁建等央企。过去3年收入复合增速57%，归母净利润复合增速136%；过去10年收入复合增速29%，归母净利润复合增速25%。

2、中国液压市场空间约600亿元，低速增长，海外品牌主导，进口替代空间大。全球行业巨头为博世力士乐、川崎重工、伊顿等，川崎重工目前在国内价值量较高的中大挖液压泵阀中市占率超过50%。液压产品每年进口额超100亿元，且大部分外资品牌在中国建立生产基地，进口替代空间大。对标海外龙头，恒立液压在盈利能力、运营和生产效率等方面具备竞争优势。

3、油缸板块：挖掘机油缸进入低速增长阶段，非标油缸市场空间大竞争格局分散，有望成为新的增长点。1）我国挖机油缸前装市场空间约38亿，公司市占率超过50%。预计挖掘机销量进入平稳增长阶段，但国产品牌市占率不断提升有望提升公司油缸份额，预计2019-2021年营收增速12%/2%/-1%。2）全球非标油缸市场空间约340亿，下游应用广泛，竞争格局分散。随着高空作业平台油缸在北美和国内的持续渗透以及盾构机油缸增速下滑趋势逆转，预计非标油缸收入2019-2021年增长25%/19%/18%。

4、泵阀板块：进入放量期，市占率及利润率快速提升。我国挖掘机泵阀前装市场空间约52亿，川崎中大挖市占率50%以上，公司产品性能、盈利能力不输川崎，在时效性协同性等方面具备优势。恒立液压泵阀市场份额快速提升，预计未来3年泵阀收入复合增长66%，同时规模效应将带来毛利率大幅提升，预计未来2-3年毛利率达到40%。(本文来自国金证券研究所)