华泰机械：非典vs新冠,影响工程机械的三大差异

疫情不改龙头优势，工程机械行业的回顾与展望

对比“非典”疫情，我们认为，本轮疫情对工程机械行业的影响有三大差异：1）经济周期差异，当前已处于后城镇化时代，逆周期投资或更加倾向于稳需求；2）发展阶段差异，工程机械行业已步入稳定发展期，行业具备一定的抗风险能力；3）竞争格局差异，国产品牌实力显著增强，市场份额与国际化程度大幅提升。国产龙头公司的优势不会因为疫情而改变，受益于行业集中度提升与盈利能力修复，业绩仍有增长空间。推荐三一重工、柳工、恒立液压。

经济周期差异：快速城镇化vs后城镇化时代，逆周期投资侧重稳需求

上一轮“非典”期间，中国正处于快速城镇化进程当中。2003年，在国家积极的财政政策和稳健的货币政策支持下，基建和地产投资保持稳步增长，“非典”疫情影响短暂且有限。本轮疫情的背后，中国城镇化率已超过60%，参照美国与日本的历史数据，未来城镇化速度或将大幅趋缓。在此背景下，我们认为，后续的逆周期投资会更倾向于稳需求。2020年，地产需求或将延后，拖累新开工与施工；基建投资增速有望上行，疫情扰动有限。

发展阶段差异：快速成长期vs稳定发展期，行业抵抗风险能力更强

2003年中国工程机械行业处于快速成长期，当年主要品种销量均保持较快增长，挖掘机/装载机/轮式起重机/泵车分别增长72%/61%/51%/121%，国产龙头品牌的收入与净利润均保持了较高的同比增长。2017-2019年，国内工程机械行业经历连续3年高增长后，有望进入平稳发展期。其中，挖掘机市场或将小幅波动，起重机械与混凝土机械市场仍有望保持增长。工程机械销售旺季或后移，行业现有产能与存货相对充裕，后续复工节奏将取决于疫情缓和与下游开工情况。

竞争格局差异：国产品牌实力显著增强，市场份额与国际化程度大幅提升

国产工程机械产品竞争力大幅提升，相比进口或合资品牌具有更高性价比、更加智能化的优势，产品系列相比2003年也更加完整。从营业收入角度看，国产龙头品牌与全球龙头的差距大幅缩小。从产品份额看，国产品牌在国内市场已大幅超过国际品牌。从国际化程度看，国产品牌的海外布局更加完善，海外收入规模大幅提升，出口市场份额持续提升。

疫情短期影响，不改国产龙头全球化扩张的脚步，看好长期成长空间

截至2020年2月11日收盘价，国内工程机械主机厂2020年PE均值为9.1倍，处于历史较低水平，低于卡特彼勒/小松同期 PE估值（13.3倍）。2020年工程机械行业有望实现平稳发展，有助于估值维持稳定。龙头公司优势不会因为疫情而改变，受益于行业集中度提升与盈利能力修复，业绩仍有增长空间。对标全球龙头，看好长期成长空间，推荐三一重工、柳工、恒立液压。

风险提示：疫情控制进度不及预期；基建与房地产投资不及预期；原材料价格大幅波动；行业竞争环境恶化，价格战大范围爆发。(本文来自华泰证券)